Cuando los mercados empiezan a pasar factura

Este sábado se manifestaron unas 550.000 personas en toda Francia, según el Ministerio del Interior, y el balance conocido este domingo superaba los 1.800 detenidos. No estamos ante una protesta puntual. Es el reflejo de una profunda fractura social que coincide con algo que los mercados llevan meses advirtiendo: el deterioro de las finanzas públicas.

Francia ha perdido la confianza casi automática de la que disfrutó su deuda durante décadas. La deuda pública ronda ya el 119% del PIB. El viernes, el bono a diez años cerró al 4,79%, frente al 3,42% del Bund alemán. Un diferencial de 137 puntos básicos, después de haber rozado los 147 a comienzos de octubre.

Y la factura no ha hecho más que empezar. El Tesoro francés prevé emitir unos 340.000 millones de euros en 2027 y destinar cerca de 73.000 millones solo al pago de intereses.

Un matiz importante: el cierre del viernes no recoge todavía los disturbios del sábado. Pero ambos episodios cuentan la misma historia desde ángulos distintos. La desconfianza en que la política sea capaz de corregir los desequilibrios estructurales del país.

Francia necesita reformas fiscales y presupuestarias. El problema es que cada intento de recortar gasto choca con una resistencia social y política enorme. Las presidenciales son en abril de 2027 y el fantasma de unas legislativas anticipadas complica todavía más el tablero.

La pregunta no es cuándo votarán los franceses, sino si de las urnas saldrá una mayoría capaz de tomar las decisiones que llevan años aplazándose. Unas elecciones renuevan la legitimidad democrática. No reducen el déficit ni refinancian la deuda.

Mientras Francia lidia con su propia contradicción, al otro lado del Atlántico asoma una preocupación que, en mi opinión, merece todavía más atención.

La inteligencia artificial descubre el precio de la deuda

La carrera inversora en inteligencia artificial ha movilizado cifras extraordinarias. Centros de datos, procesadores, infraestructura para una tecnología que promete transformar la economía mundial.

No dudo de su potencial. Lo que empieza a inquietar es cómo se está financiando.

Esta semana, CoreWeave se ha convertido en el mejor ejemplo. Es uno de los grandes proveedores de capacidad de computación para IA, respaldado por Nvidia y con contratos con algunos de los mayores grupos tecnológicos del mundo. Sin embargo, sus bonos con vencimiento en 2032 y cupón del 9,625% han llegado a ofrecer rentabilidades de entre el 15% y el 16% en el mercado secundario. Sus acciones se desplomaron alrededor de un 15% en una sola sesión, mientras se disparaba el coste de asegurar su deuda frente a un impago. Según sus cuentas a junio, acumulaba unos 35.600 millones de dólares de deuda financiera y 16.300 millones de obligaciones por arrendamientos operativos: casi 52.000 millones en total.

¿Cómo es posible que los acreedores exijan semejante prima a una empresa del sector con mejores perspectivas de crecimiento?.

Porque crecer en ingresos no es lo mismo que generar caja. CoreWeave cuenta con más de 100.000 millones de dólares en compromisos contractuales de ingresos futuros, pero eso no equivale a disponer hoy de ese dinero. Cuando la inversión necesaria es descomunal, la capacidad de refinanciarse pesa tanto como la demanda futura. Hay que pagar las instalaciones, los equipos y los intereses, y asumir el riesgo de que la tecnología quede obsoleta antes de haberla amortizado.

CoreWeave no anuncia por sí sola una crisis financiera. Pero sí puede ser la primera señal de que el mercado empieza a distinguir entre quien financia su crecimiento y quien depende de un acceso permanente a capital nuevo.

El problema no es la inteligencia artificial, como tampoco lo fue internet en el año 2000. El problema es confundir el potencial de una tecnología con la rentabilidad de cada dólar invertido para desarrollarla.

Las grandes tecnológicas mantienen balances muy sólidos, la demanda de computación sigue creciendo y los diferenciales del crédito estadounidense no apuntan a una crisis generalizada. Pero el aviso está dado. Una revolución tecnológica puede triunfar y, al mismo tiempo, arruinar a quienes la financiaron en condiciones equivocadas.

Dos problemas, una misma realidad

¿Qué tiene que ver una empresa estadounidense de inteligencia artificial con la crisis fiscal francesa? Más de lo que parece. Ambas compiten por un recurso que durante demasiado tiempo creímos ilimitado: el capital.

Fondos de pensiones, aseguradoras, fondos soberanos e inversores institucionales tienen que decidir dónde colocar su dinero. Cuando Estados y empresas necesitan financiarse a la vez y a esta escala, aumenta la competencia por los recursos y los inversores se vuelven más selectivos. Solo en lo que va de 2026, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft y Oracle han emitido unos 218.000 millones de dólares en deuda, según un análisis de CRISIL publicado el 8 de octubre. Aproximadamente el doble de los 109.000 millones que emitieron en todo 2025.

No hay una huida generalizada del capital. Los inversores extranjeros siguen comprando deuda francesa. Lo que ha cambiado es lo que exigen a cambio.

Durante años, unos tipos de interés extraordinariamente bajos permitieron financiar proyectos de rentabilidad dudosa y aplazar decisiones presupuestarias incómodas. Ese mundo se ha terminado.

En Estados Unidos, el riesgo es que parte de la expansión de la inteligencia artificial se haya levantado sobre hipótesis de crecimiento y financiación demasiado optimistas. En Francia, que la resistencia a cualquier ajuste acabe encareciendo todavía más una deuda que ya cuesta estabilizar.

Ninguno de los dos casos anticipa una crisis inminente. Pero ambos recuerdan algo que los mercados nunca olvidan: cuando los números dejan de cuadrar, el relato deja de valer.

Corriendo junto al Sena, costaba imaginar que una ciudad tan extraordinaria atravesara semejantes tensiones. Quizá esa sea la paradoja de nuestro tiempo. Nunca hemos tenido tanta tecnología ni tanta riqueza acumulada, y nunca ha parecido tan difícil financiar nuestras ambiciones.

Ni la promesa de una revolución tecnológica ni la grandeza histórica de una nación garantizan financiación ilimitada. Las empresas prometen crecimiento. Los Gobiernos prometen derechos, servicios y prosperidad. Pero cuando llega la factura, el precio lo pone el mercado.